IC供图

　　投资者对支付宝股权重组的疑虑，暂时得以明朗。

　　7月29日晚间，阿里巴巴集团、雅虎和软银就支付宝股权转让事件正式签署协议。支付宝的控股公司承诺在上市时予以阿里巴巴集团一次性的现金回报。回报额为支付宝在上市时总市值的37.5%(以IPO价为准)，回报额将不低于20亿美元且不超过60亿美元。

　　不过，支付宝没有给出明确的IPO时间表。从股票表现上看，协议公布后雅虎上周五收盘报13.1美元，下跌2.96%；软银报3010日圆，下跌3.5%。

　　赔偿分两个阶段执行

　　根据协议，支付宝股权转让的价码，将分两个阶段实现。

　　第一阶段，在支付宝上市前，支付宝公司及其子公司将会支付“知识产权许可费用和软件技术服务费”给阿里巴巴集团，金额为支付宝及其子公司税前利润的49.9%。协议指出，“这个百分比会由于支付宝和其控股公司的股本稀释而减低，但是不低于30%”。

　　当支付宝或其控股公司上市或发生其他变现事宜后，将不再需要支付上述费用。

　　第二阶段，支付宝控股公司承诺，在上市时予以阿里巴巴集团一次性的现金回报，金额为支付宝在上市时总市值的37 .5%(以IPO价为准)，回报额将不低于20亿美元且不超过60亿美元。

　　此外，阿里巴巴集团主席兼首席执行官马云、阿里巴巴集团首席财务官蔡崇信成立一家在框架协议下的特殊目的公司“IPC o”。该公司会给阿里巴巴集团出具一份面值为5亿美元的7年期无息承诺票据，以马云和蔡崇信所持有的5000万股阿里巴巴集团普通股股份作为担保。(当变现事宜发生时，支付宝的控股公司支付“等价于支付宝权益价值的37.5%，并扣除掉5亿美元(IP C o承诺票据的面值)后的金额”给阿里巴巴集团。)

　　在分析师会议上，雅虎首席财务官T im Morse指出，支付宝上市总市值的37 .5%，“不低于20亿美元且不超过60亿美元”的交易回报额“是基于很多不同的复杂因素作出的”。

　　按此估值，依比例可推出支付宝的总估值将在53亿-160亿美元之间。

　　支付宝上市后，按持股比例计算，雅虎持有阿里巴巴集团39%股份，将获得7.8亿-23.4亿美元的现金回报；软银持有阿里巴巴集团29.3%股份，将获得5.86亿-17.58亿美元的现金回报。

　　至于支付宝上市前的回报，公开资料显示，支付宝于2010年末才刚刚实现盈亏平衡，略有盈利。

　　支付宝抽干淘宝？

　　赔偿价值的体现，“IPO”时间是重要的因素之一。

　　不过，阿里巴巴集团首席财务官蔡崇信表示，目前谈支付宝上市还为时过早。“我们需要时间来建立支付宝在淘宝 之 外 的 业务，因此 目 前谈支付宝上市还为时过早。考虑到中国市场的规模，虽然淘宝有望占据市场主导地位，但也面临中国互联网电商企业的挑战，支付宝希望同这些电商达成合作。”

　　据一位接近支付宝的人士透露，截至目前，支付宝尚未就上市问题进行讨论。蔡崇信仅表示：“如果支付宝进行IPO，很有可能在中国市场。”

　　瑞信认为：“尽管此项交易为利好。但考虑到支付宝非淘宝业务规模有限，支付宝不太可能会在近期上市。类似地，阿里巴巴集团在支付宝所占49.9%股份的净收益不大可能会实现。”

　　从目前的情况来看，支付宝已脱离阿里巴巴集团，淘宝是阿里巴巴集团的子公司，而截至目前，淘宝仍是支付宝最大的客户。

　　根据蔡崇信的表述，“支付宝有变现模型，也从在淘宝上交易的商家身上收费，这其中就包括交易费，但商家在淘宝上使用支付宝是免费的，成本由淘宝支付给支付宝，以保证支付宝提供服务”。框架协议下，支付宝承诺将以优惠条件继续为阿里巴巴集团及其包括淘宝在内的子公司提供优良的支付服务。双方协议期限是50年，此后自动续延50年。

　　一位不愿具名的支付行业人士表示，在支付宝发展“非淘宝业务”的前提下，阿里巴巴集团在支付宝所占49 .9%股份的净收益才能体现其价值。“所谓的补偿，是针对‘非淘宝业务板块’的潜在价值来做出评估，否则支付宝只会成为抽干淘宝收入的工具。”

　　美国互联网分析家EricJackson也提出，按照协议，支付宝的淘宝相关营收归阿里巴巴集团所有，因此新支付宝将来主要挖掘非淘宝的第三方支付业务。

　　公开资料显示，截止到2010年12月，支付宝日交易额超过25亿元，2010年刚刚实现盈亏平衡，仅略有盈利。蔡崇信在分析师会议上首次透露，2010年支付宝在淘宝以外的第三方业务收入为6000万美元。

　　艾瑞咨询的数据显示，2010年中国第三方网上支付行业强劲增长，整体交易规模达到10105亿元，其中支付宝以50.02%的市场份额占据网上支付市场的半壁江山。

　　VIE后续之争

　　截至目前，支付宝股权转让的争论已告一段落。但补偿价值的实现仍有不确定因素，需时间兑现。

　　雅虎管理层对此非常乐观。雅虎首席执行官C arol B artz认为，协议对于雅虎公司、雅虎的股东以及所有协议参与者来说，这是一个非常理想的结果。“最终达成的协议将会维护淘宝的价值，并让各方分享支付宝的利润，同时确保阿里巴巴集团能在支付宝上市时得到价值兑现。”

　　不过，从市场表现来看，协议公布后雅虎、软银股价均出现下跌，其中雅虎下跌2.96%，软银下跌3.5%。摩根大通分析师D ougA nm uth指出，在支付宝所有权转移前，阿里巴巴全资控股支付宝，享有该公司所有的利润，但是这份新协议同时降低了所有权和收入分成比例。在框架协议中，阿里巴巴集团所获得的一次性的现金回报额，为支付宝在上市时总市值的37.5%。

　　而花旗银行的报告指出，阿里巴巴集团、雅虎和软银就支付宝股权转让事件正式达成协议，这一争端的解决对雅虎是利好，消除了一些雅虎手中最重要股份之一的价值上的不确定性。“但支付宝上市后回报额最高仅为60亿美元，这是利空。我们认为，雅虎被迫出售了其亚洲关键资产之一。”

　　但对于阿里巴巴旗下的其他资产，例如淘宝，蔡崇信明确表示不会重演支付宝之争议。“支付宝是特殊事件，是根据中国政府的要求不得已作出的决定，尽管存在监管风险，但淘宝只是电子商务(电商频道)企业，不太可能会出现支付宝的情况。”

　　今年5月雅虎首次披露，阿里巴巴集团将支付宝所有权转让给一家由马云控股的中国公司。今年6月，阿里巴巴集团对外透露，支付宝在协议控制VIE的前提下转移股权，但其后为实现支付宝的“内资”身份，于今年一季度在未获董事会批准下终止了V IE协议，其后雅虎、软银、阿里巴巴对股权重组赔偿展开谈判。

　　“但支付宝上市后回报额最高仅为60亿美元，这是利空。我们认为，雅虎被迫出售了其亚洲关键资产之一。”

　　——花旗银行报告

　　南都记者谢睿 实习生陶江